债券融资收益与股权融资收益分析

企业的资本结构，又称融资结构，主要是指企业长期债务融资与股权融资不同比例的结合。根据现代资本结构理论，企业的融资顺序应遵循“啄食”理论（pecking order），也就是说，内源融资优先，其次是债务融资，最后是股权融资。因为债务融资有税盾的作用，而股权融资没有。而且，股权融资的风险大于债权融资的风险，股东要求的回报率也高于债权人。因此，债权融资的成本低于股权融资的成本，债权融资也能带来积极的财务杠杆收益。然而，中国企业的融资顺序恰恰相反：首先是股权融资，最后是内源融资。西方企业债务融资比例高于11%，股权融资比例低于9%（cayer，1994年，我国2791家上市公司债务融资占外部融资的27%，股权融资占73%（根据1998年至2000年的数据）。

 

对于我国股权融资偏好较高，本文重点从股权和债权融资成本和融资收益两个方面分析这一偏好的原因 .

 

一、从融资成本分析

 

企业的融资选择与融资成本密切相关。股权融资成本包括股利和发行费用。

 

（1）股利

 

公司的税后利润需要扣除法定公积金的10%和公益金的5%~10%进行分配，因此股利最多只能是每股收益的85%.按前几年中国证券市场平均市盈率50倍计算，每股收益为(1/50)*85%=1.7%.此外，我国股利政策的缺陷使得股利成本没有“硬约束”，上市公司可以低比例分配，甚至不分红。

 

(2)股票发行费用

 

目前，大盘股发行费用约为筹集资金的0.6%~1%，小盘股约为1.2%，配股承销费用约为1.5%，上市公司股权融资发行费用约为3.2%。目前，三年期和五年期企业债券的最高利率分别为3.78%和4.03%，一年期、三年期和五年期银行贷款的年利率分别为5.85%、5.94%和6.03%.由此可见，在不考虑股息的前提下，企业股权融资成本低于债务融资成本，股权自然成为上市公司的理性选择（发达国家市盈率一般为10~20倍，股权融资成本远高于中国）。

 

但是，如果考虑到其他潜在成本，特别是股权融资带来的负面市场影响和控制权收益的损失，如果新股融资不能带来超额收益来偿还这些风险和成本，上市公司将放弃股权融资，选择其他融资方式。因此，我们还需要比较股权融资和债务融资收入的规模。

 

二、债券融资收益与股权融资收益分析

 

债权融资收益分析：

 

债务融资的收入主要来自债务利息抵扣所得税形成税盾带来的税收节约。债务利息抵扣所得税形成税盾，将带来税收节约收入。在风险相似的企业中，债务经营公司的融资成本等于非债务公司的融资成本和风险报酬，因此债务越大，公司的价值就越大。如果考虑金融危机成本和代理成本，债务公司的价值是非债务公司的价值和税收节约价值减去金融危机成本和代理成本的现值，随着债务的增加，破产成本将降低企业的市场价值。因此，最佳的资本结构应该是税收节约的边际收入等于金融危机边际成本和边际代理成本之间的最佳选择点。税收节约收入的规模取决于税收制度、会计政策和债务利率。当企业税前投资收益率高于债务利息率时，增加债务将获得税收利益，从而提高股权资本的收益水平。

 

股权融资行为通常被认为是现金不足的负面信号，可能导致市场低估公司价值，股权扩张可能导致股东权益稀释和控制权收入损失。一般情况下，只有当公司投资收益率低于债务利息率时，或当企业所得税率较低时，债务融资的税收收入非常小时。