可转换债券融资的一般经济分析

 

在金融理论研究中，融资不仅与融资成本、融资可行性有关，而且与企业资本结构、公司治理机制等问题密切相关。从这个角度来看，可转换债券融资的独特优缺点是什么？这就要求我们认真考虑可转换债券独特融资方式的特点。在分析中国上市公司发行可转换债券的融资行为之前，我们认为从理论角度考察可转换债券的作用是非常必要的。

 

证券市场可转换债券融资：国际视角调查

 

在国外资本市场，证券发行是公司特别是上市公司外源性融资的主要途径。在金融市场的各种证券中，可转换债券应该说是一种常用的品种，近20年是全球可转换证券市场快速发展的时期——截至1997年底，全球38个国家的公司在全球市场发行可转换债券，2300多种债券尚未偿还，总额超过4000亿美元，其中美国约占4300亿美元％。

 

虽然可转换债券发展迅速，但与普通债券融资相比，仍处于相对较低的水平，或者可转换债券的发行并不是公司证券融资的首选。以最发达的可转换债券美国为例。根据美国《交易商摘要》（1985）的数据，1980-1984年，约有3500亿美元的证券通过经纪承销出售，其中63%是直接债券，24%是普通股，6%是可转换债券，5%是优先股，另外2%是可转换优先股（Smith，1986年)。1987年至1993年，美国国内市场发行可转换债券规模达到550亿美元，同时在欧洲美元市场发行数十亿可转换债券，可以说可转换债券发行规模基本保持原趋势，但其类型和复杂性进一步发展（Noddings，1991）。

 

那么，为什么在国际金融市场上，可转换债券的发行规模远小于普通债券，甚至不如股权融资呢？我们认为可能有两个主要原因：

 

（1）可转换债券属于衍生证券的范畴，这种性质决定了其定价和发行的复杂性。考虑到这种复杂性导致投资者因缺乏认知而提高信息要求，可转换债券的发行风险高于普通证券，导致上市公司和投资银行较少选择可转换债券作为首选融资方式，投资者在购买可转换债券时也非常谨慎；

 

（2）可转换债券的经济特点决定了它特别适用于一些规模较小但数量较大、融资需求不断增长的成长型公司。由于风险较大，其额外债务融资受到限制，也就是说，并不是所有的公司都适合发行可转换债券。这是我们下面分析的主要问题。